（报告出品方/分析师：浙商证券 刘雯蜀)

1 专注CAE核心软件十余年，产品业务矩阵持续完善

1.1 公司是国内CAE龙头厂商，核心软件产品实现全学科覆盖

公司专注 CAE 软件研发、销售和服务十余年，稳步成长为国内龙头厂商。

公司成立于 2006 年，坚持面向世界科技前沿，面向国家重大需求，专注于 CAE 核心技术的研究与开发，在实现自身技术持续提升、经营规模不断扩大的同时，为实现我国工业软件自主研 发、核心技术自主可控的新局面贡献力量，目前公司主营 CAE 产品已覆盖流体、结构、电磁、光学等多学科，产品矩阵持续完善。

公司经过 17 年自主研发沉淀，已成功落地仿真云案例超 20000 个。

公司始终坚持核心 技术的自主创新，基于对物理学、数学等学科理论的深入学习，不断开发各类先进的求解 器算法并持续优化，提升产品的计算分析能力;同时积极研究和应用前沿计算机技术，通 过云平台等技术提升公司产品的并行计算能力，增强技术竞争力。

公司目前已形成流体、 结构、电磁、声学、光学等多个学科方向的核心算法，拥有 13 项核心技术，并开发出多类型工程仿真软件，为客户提供多学科覆盖的工程仿真软件及仿真产品开发服务。

1.2 公司核心管理团队经验丰富，股权激励彰显发展信心

公司股权结构稳定，管理层持股比例高。

公司董事长陈灏先生直接持有公司 1628.66万股股份，占公司股份总数的 26.62%。陈灏先生在 CAE 工业软件领域深耕二十余年，指导公司长期发展战略规划，制定研发总体规划及路线，主持或参与流体、结构、声学、电磁等多个学科仿真软件产品的研发。

公司核心高管团队具备丰富从业经验。

公司董事长陈灏先生、副总经理谢蓉女士曾供职于 ANSYS 及安世亚太企业，行业经验丰富。公司核心技术人员均具有多年工业软件行业经验，技术经验丰富。

公司坚持实行并不断完善针对技术人员的激励机制，采用间接持股的方式对员工进行股权激励，宁波辰识与上海索汇均系以公司员工为主体，以持有公司股份为目的设立的持股平台。

公司研发团队不断扩充，实力雄厚。

截至 2023 年上半年，公司研发人员数量达 138人，占公司总人数比例达 65.71%，占比同比去年提升 1.85 个百分点。公司研发人员中博士学历达 44 人，占研发人数的 31.88%。截至 2023 年 Q3，公司研发人员数量达到 157 人， 占总人数比例达 66.24%，未来随着公司持续引进领军级人才，优化人才结构，同时稳步推 进与高校的合作，研发实力有望持续提升。

公司调整股权激励目标，彰显对未来发展信心。

2023 年 8 月，公司发布股权激励计划，拟向激励对象授予不超过 22.0000 万股的限制性股票，约占本激励计划草案公告时公司股本总额 6117.3432 万股的 0.3596%。

考核目标为基于 2022 年营业收入，2023/2024/2025年分别实现营收增长率 40%/95%/170%，触发值分别为 30%/69%/120%。公司股权激励目标彰显对未来发展的充足信心。

1.3 业务规模稳步成长，经营质量不断提升

公司业务规模稳步成长。2022 年公司实现营业总收入 2.68 亿元，同比增长 39.1%，2019-2022 年复合增长率为 32.27%，公司业务保持稳健增长态势。2023 年前三季度公司实现营业总收入 5236.29 万元，同比增长 36.54%。

公司营收持续增长，盈利能力维持稳健。2022 年公司归母净利润为 5377.12 万元，同比增长 6.78%，受宏观因素影响增速较之前两年显著放缓。2023 年前三季度公司实现归母净利润-3713.44 万元，同比减亏 22.99%，公司整体盈利能力维持稳健。

分业务看，公司工程仿真软件奠定牢固基本盘。2022 年公司工程仿真软件业务实现营收 1.35 亿元，仿真产品收入 1.33 亿元，考虑仿真产品也包含工程仿真软件，因此 CAE 软件产品奠定公司业务基本盘。2023 年前三季度，公司工程仿真软件实现营收 3807.01万 元，同比增长 439.21%，占总营收比例达到 72.70%。公司目前以工程仿真软件业务为发展重心，该业务规模的持续增长额有望推动公司整体毛利率的不断提升。

公司各领域工程仿真软件协同发展。公司工程仿真软件产品业务可分为单一学科仿真软件、多学科仿真软件以及工程仿真优化系统。据公司招股说明书，2021年公司单一学科仿真软件和多学科仿真软件分别实现营收 8129 万元和 4210 万元。受益于公司 CAE 核心技 术领域的持续迭代和产品矩阵不断扩充，2019-2021年公司多学科仿真软件营收快速成长。

公司盈利能力整体保持稳定，工程仿真软件毛利率超九成。公司 2022 年整体毛利率、 净利率分别为 63.41%和 20.06%，受宏观因素影响毛利率、净利润率均有所下滑。从细分产品看，公司工程仿真软件毛利率维持在较高水平，2022 年毛利率达到96.30%，同时2022 年公司仿真产品毛利率为 30.23%。2023 年前三季度，公司整体毛利率回升至66.13%，已超过2022 全年的 63.41%，未来随着公司 CAE 产品性能持续提升，应用模块不断完善，有望进一步提升业务核心竞争力，推动盈利能力上升。

公司费用率结构持续优化，坚持研发支出不断完善 CAE 产品应用矩阵，巩固核心竞争力优势。2022 年公司销售、管理和研发费用率分别为 4.51%、10.53%和 32.68%，除管理费用率明显下降外，销售和研发费用率略微上升。

2022 年公司研发支出 8760.14 万元，同 比2021年增长43.43%，2023年前三季度公司研发投入达 6085.77 万元，同比增长 3.41%。研发投入占营业收入比例达到 116.22%，公司 2019 以来保持 30%以上的研发费用率，未来有望持续完善核心产品矩阵，巩固核心竞争力。

1.4 募投项目紧密围绕主营业务，综合实力有望持续提升

公司于 2023 年 4 月在上交所科创板成功上市，募集资金投资方向包含工业仿真云项 目、年产 260 台 DEMX 水下噪声测试仪建设项目。

公司本次 IPO 募集资金总额达253746.97 万元，募集资金净额为 231574.91 万元，投资方向主要包含研发中心建设项目、 工业仿真云项目、年产 260 台 DEMX 水下噪声测试仪建设项目、营销网络建设项目及补充流动资金。

工业仿真云项目有助于降低中小企业研发创新成本，赋能公司拓展更多客户群体、深耕 CAE 软件全产业链。公司拟研发和建设工业仿真云平台，包括应用层云端 CAE 仿真软件研发、 平台服务层平台生态体系建设等两部分。

云端 CAE 仿真软件研发是将公司涉及流体、结构、光学、声学、电磁、测控及多学科等多个方向的仿真软件部署到云端，包括前处理器、求解器和后处理器等模块的云化。借助索辰工业仿真云 平台的云端 CAE 仿真软件，用户可以随时随地进行模拟仿真，无需下载安装软件，在任何一台电脑上均可以打开网页进行仿真分析。

年产 260 台 DEMX 水下噪声测试仪建设项目：本项目在嘉兴科技城购置土地 40 亩， 新建建筑面积约 40000.00 平方米。

本项目主要分为三部分建设，分别是制造水下噪声测试 仪、检测数据及实验服务以及工程技术软件的销售与技术服务，项目建设成功后，将形成 的稳定产品和服务能力。

2 CAE国产替代叠加民用市场，行业空间广阔

2.1 工业软件核心部分，军工、汽车等领域应用广泛

CAE 软件属于研发设计类工业软件，是产品研发实现正向设计、原始创新的重要工具软件。CAE 软件在产品设计过程中，能够起到优化设计方案、提升产品性能、大幅减少试 验次数、提升研发效率等效果。美国航空航天局 NASA 于 1966 年提出发展世界第一套泛 用型的有限元分析软件 Nastran，并在 1969 年推出第一个版本。

20 世纪 70 至 90 年代，随着数值计算理论的不断成熟，CAE 技术进入蓬勃发展时期，市场中专注于 CAE 软件研发的企业逐渐涌现。这一时期，仿真分析从结构、流体发展到电磁、声学、光学等多个领域，CAE 市场得以强劲增长。同时，CAD 技术经过三十年的发展，经历了从线框技术到曲面技术，再到参数化技术、变量化技术，为 CAE 技术的推 广应用打下了坚实的基础。21 世纪以来，高性能计算发展以及各类仿真算法涌现，推动了CAE 在下游行业中的商业化应用加速拓展。

CAE 软件主要用于仿真模拟分析，本质是把物理和工程学科的理论模型做数学处理后得到的代数求解过程固化而成的计算机程序，且包括丰富的工程数据、模型和简单易操作的 用户界面和结果分析功能。作为一种综合性、知识密集型信息产品，CAE 融合了物理学、数学、工程学、计算机科学等多学科的算法和技术，涉及学科广， 模型复杂，需要深厚的理论基础和持续的技术创新。

CAE 软件下游应用场景广泛，未来全球市场规模保持稳定增长态势。根据 Grand View Research 数据统计显示，2022 年全球 CAE 软件市场规模约为 92 亿美元，下游应用行业主要为汽车、国防及航空航天、电力、医学设备以及工业设备等，覆盖行业全面。

根据Research and Markets 预测，至 2028 年全球 CAE 市场规模有望达到 161.9 亿美元，2021- 2028 年复合增长率约为 9.1%。

国家政策层面重点扶持核心工业软件发展，十四五期间，国家陆续出台多项重要政策，扶持核心工业软件的自主可控及研发进程。

2021 年 11 月，工业和信息化部印发 《“十四五”软件和信息技术服务业发展规划》，文件提出要围绕软件产业链，加速“补短板、锻长板、优服务”，夯实开发环境、工具等产业链上游基础软件实力，提升工业软件、应用软件、 平台软件、嵌入式软件等产业链中游的软件水平，增加产业链下游信息技术服务产品供给，提升软件产业链现代化水平。

2.2 海外厂商长期垄断CAE市场，国产化替代空间广阔

国外厂商长期垄断核心工业软件市场，达索、西门子等厂商占据龙头地位。根据《中国工业软件产业白皮书(2020)》数据显示，我国高端 CAD、 CAE、MES、PLM 等研发设计类软件市场被安西斯、达索、西门子、MSC 等国外厂商垄断。2019 年我国研发设计类软件产品中国企业数量占比较低。

安西斯(ANSYS)、达索、西门子等海外厂商长期垄断 CAE 市场。国外厂商自上世纪 70 年代已经布局 CAE 产品，在国外市场占据着技术、规模和市场的显著优势，依靠技术优势及先发优势长期占据国内 CAE 市场的较大份额。

海外厂商仍然主导国内 CAE 市场，2022 年 Ansys、西门子和达索系统位居前三但市场份额有所下降，国产化逐步提升。

根据 IDC 数据显示，2022 年中国 CAE 总市场规模约 为 37.6 亿人民币(统计收入为 CAE 软件订阅和一次性授权收入，不包括咨询、实施、培 训等服务收入)，市场份额前三的厂商为 Ansys、西门子和达索系统，市场份额同比 2021年均有所下滑，其中 Ansys 份额从 19.1%下降至 16.8%，西门子从 16.5%下降至 14.7%，达 索系统从 10.2%下降至 7.9%。

根据智研咨询数据，我国 CAE 国产化率从 2016 年的 7.0%提升至 2022 年的 16.2%，并且保持增长态势。

国内厂商相继涌现，国产化替代进程势在必行。目前我国国产 CAE 工业软件市场尚未成熟，但行业内已陆续涌现一批企业，除索辰科技外，中望软件、安世亚太、英特仿真等公司均在 CAE 软件领域积极布局，并且已经实现了一定程度的突破，未来有望打破海外厂 商在该领域的垄断局面。

在工业信息化高速发展的背景下，CAE 软件的重要性在我国显著提升。企业在产品设计与生命周期各阶段对 CAE 软件的需求不断增加，在各领域的应用日益广泛。随着国内工业软件企业技术水平的不断进步，国内企业逐渐凭借对本地化客户定制化需求的深入理解、快速响应的服务优势、成本优势站稳脚跟， 并通过加大研发投入，丰富产品种类，延伸产业链以进入新的发展阶段，以期 在国产替代的市场中逐步实现对外国工业软件巨头的追赶及超越。

2.3 对标海外ANSYS厂商：收并购业务及民用市场为两大拓展方向

ANSYS 公司成立于 1970 年，历经 50 年发展和不断创新，成长为全球 CAE 软件龙头 厂商。ANSYS 致力于工程模拟软件和技术的研发，其主要产品 ANSYS 在全球众多行业中 被工程师和设计师广泛采用。ANSYS 公司重点开发开放、灵活的，对设计直接进行仿真的 解决方案，提供从概念设计到最终测试产品研发全过程的统一平台，同时追求快速、高效 和成本意识的产品开发。

ANSYS 产品矩阵齐全，覆盖下游多个应用行业。目前 ANSYS 产品线包括结构分析 (ANSYS Mechanical)系列， 流体动力学(ANSYS CFD FLUENT/CFX)系列，电子设计 (ANSYS ANSOFT)系列以及 ANSYS Workbench 和 EKM 等。产品广泛应用于航空航天、电子、车辆、船舶、交通通信、建筑、电子、医疗、国防、石油、化工等众多行业。国内 100 多所理工院校采用 ANSYS 软件进行有限元分析或者作为标准教学软件。

回顾 ANSYS 发展历程，持续通过收购拓宽业务场景并完善产品矩阵。公司自 1999 年以来持续收购行业内公司完善自有的业务版图，前期公司通过收购完善流体、电子、半导体等细分领域的仿真软件，2010 年以来通过收购 3D 建模、后处理、可视化以及云化产品等公司，纵向扩充自己的服务矩阵。由于 CAE 软件细分赛道差异较大，因此公司通过收购持续巩固行业内的竞争壁垒，也有望成为国内 CAE 软件生态发展的趋势。

ANSYS 公司目前年营收体量已超过 20 亿美元，软件许可授权占收入比例接近五成。2022 年 ANSYS 实现营业总收入20.66亿美元，同比增长8.33%，实现净利润5.24亿美元，同比增长 15.20%。公司 2013-2022 年间总营收及净利润复合增速分别为10.21%和8.81%，2023 年前三季度公司实现营业总收入 14.65 亿美元，同比增长 6.81%，公司整体业务保持稳定增长态势。

公司维护及其它技术服务收入占比超五成，高客户粘性贡献营收基本盘。ANSYS 业务主要由软件特许权和维护及其它服务两部分构成，2022 年公司软件特许权收入为 9.89 亿美元，占总营收比为 47.87%，维护及其它服务收入 10.77 亿美元，占总营收 52.13%。其中 软件特许权可分为租赁许可证收入与永久性许可证两项，2023 年前三季度公司维护及其它 服务收入为 8.78 亿美元，租赁许可证收入为 3.86 亿美元，两项合计占总营收比例达到86.35%，高粘性的客户关系为公司提供持续性收入，构建了业务基本盘。

公司整体盈利能力维持稳定，软件毛利率超过 95%。公司自 2016 年以来整体营收的毛利率维持在 85%以上，净利率保持在 25%左右，其中 2018 年净利率达到 32.42%，2023年第三季度 ANSYS 整体毛利率为 85.78%，盈利能力维持稳定。

分业务看，公司软件特许 权毛利率目前已稳定在 96%左右，维护及其它服务业务的毛利率稳中有升，毛利率从 2013年的 75.92%逐步提升至 2022 年的 86.24%。2023 年前三季度 ANSYS 软件特许权和维护及其它业务毛利率分别为 95.04%和 87.28%。

从年度合同价值看，公司下游行业覆盖全面，高科技及国防航空航天客户占比较高。截至 2023 年 Q2，分行业观测公司在手的年化合同订单(ACV)，ANSYS 下游客户的前三大行业为高科技、航空航天及国防和汽车，占比分别为 31%、23%和 17%，同比 2022 年Q2看 ANSYS 下游客户所在行业结构维持稳定。公司在医疗健康、能源、化工等民用行业均有业务覆盖。

ANSYS 公司聚焦平台化战略，“云 AI”布局有望推动业务高质量发展。ANSYS 推出了集成化仿真平台 Workbench，以解决企业产品研发过程中 CAE 软件的异构问题。Workbench 包含在所有基于物理仿真的 ANSYS 软件包中并能够实现自动连接，所有与仿真工作相关的人、技术、数据在这个统一环境中协同工作，各类数据之间的交流、通讯和共享皆可在这个环境中完成。ANSYS Workbench 仿真平台能对复杂机械系统的结构静力学、结构动力学、刚体动力学、流体动力学、结构热、电磁场以及耦合场等进行分析模拟。

2022 年公司收购云仿真供应商 Onscale，推进 CAE 业务云化战略。在此之前，Ansys的云产品组合包含市场解决方案(由 AWS 提供支持的 Ansys Gateway)和托管云解决方案 (在 Azure 上运行的 Ansys Cloud)，收购后 Onscale 的技术与 Ansys 云产品组合的集成可提供基于 Web 的云原生用户界面(UI)，进而支持任意设备随时随地访问 Ansys 一系列丰富的仿真技术，从而最大限度地实现仿真应用的灵活性。

ANSYS 产品嵌入 AIGC 功能，变革用户交互方式。2023 年 7 月 27 日，Ansys 宣布推出 AnsysGPT 限量测试版，这是一款多语言、对话式 AI 虚拟助手，可改变 Ansys 客户获得 支持的方式。AnsysGPT 利用微软 Azure OpenAI 服务提供的先进 ChatGPT 技术进行开发，使用来源可靠的 Ansys 公开数据，在一个综合工具中回答有关 Ansys 产品、相关物理和工程主题的技术问题。

AnsysGPT 预计将于 2024 年初对客户技术支持进行优化并全面发布，未来将通过Ansys 网站提供易于访问的全天候技术支持，从而更有效地提供信息和解决方案，进一步加速仿真的普及。与通用型 AI 虚拟助手不同，AnsysGPT 基于 Ansys 数据进行训练，从可靠的 Ansys 资源(包括但不限于 Ansys 创新课程、技术文档、博客文章和教程视频)中生成为客户定制的适用回答。Ansys 采取强有力的控制措施，以确保在训练过程中不使用任何类型的私有信息，并且不以任何方式存储或使用客户输入信息来训练系统。

3 多元化产品布局，持续丰富业务矩阵

3.1 核心CAE产品矩阵持续完善，多学科覆盖满足下游客户需求

公司坚持自主研发创新，多个领域积累核心技术构建公司核心竞争力。公司始终注重研发及创新，高度重视科技成果与产业应用的深度融合，不断提升新理念、新技术转化为产品或解决方案的效果，为国防军工现代化、工业信息化的建设贡献重要的力量。

公司已经形成了流体、结构、电磁、声学、 光学、测控等各领域的多项核心技术。截至 2023 年上半年，公司已拥有 207 项计算机软件著作权和 30 项发明专利。

公司建立创新技术成果转化机制，以客户需求为导向和前瞻性预判相结合进行产品开发，并在取得研发成果后实施产业化，不断的提升与完善产品功能，公司各类产品均实现了与产业的深度融合，相关产品性能目前已得到国内众多军工单位和科研院所的认可，被规模应用于国内国防军工、航空航天、兵器船舶等领域。

公司产品矩阵齐全，流体仿真为公司技术优势领域之一，结构仿真产品营收持续增长。公司流体仿真软件的代表产品为 Aries，Aries 可为航空航天、船舶海洋、发动机、地面交通、建筑环境、电子器件等领域提供多类型流体仿真解决方案，如不同求解器组合覆盖全速域，可以进行气动力、热和噪声预测；湍流模型及多物理场模型可以完成流固耦合及燃烧分析;多种风扇模型可以实现空气调节系统仿真和火灾模拟等。

3.2 公司立足于军工制造业，通过并购不断拓展民用市场

国内 CAE 软件主要应用领域为国防军工、航空航天及重型机械等，公司下游客户主要为相关研究院所及公司。

公司客户主要为军工单位及科研院所，合作关系稳固且客户粘性较强，在长期市场竞争中处于优势地位。

公司已与中国航发、中国船舶、航空工业、航天科技、中国电子、中国电科等军工集团及其下属单位建立了良好而稳定的合作关系。

公司绑定优质军工客户资源，参与多项国家级重要项目。2017 年以来，公司参与了多项国家级重要项目，在工业软件国产化与核心技术自主可控背景下，公司有望通过参与科研项目，保持并进一步扩大国防军工领域的优势。

积极拓展民用市场，民营企业收入占比持续提升。近年来公司积极把握国内机遇，加强在民用领域的业务拓展，2019-2021 年公司来自民营企业的客户销售收入分别为 841.07万元、1907.78 万元和 3078.05 万元，占主营业务收入比重从 2019 年的 8.71%增加到 2021年的 16.09%。

从下游行业看，公司与航空航天、船舶、机械等领域的高端制造，以及专注 于工业软件开发或工业应用系统集成的民营用户展开深度的业务合作。

对标海外 CAE 厂 商的业务生态，CAE 产品在汽车、电子电气等民用领域有着广泛用途，公司未来随着产品 的不断迭代和业务生态持续完善，有望通过民用市场打开第二成长曲线。

公司通过收并购持续拓展民用市场布局。2023 年 11 月 13 日，公司公告称，公司全资子公司数字科技拟以股权转让、认缴新增注册资本的方式，收购广州阳普智能系统科技有限公司(以下简称“阳普智能”)合计 48%股权，共计出资 6439.02 万元。

标的公司阳普智能是一家专注于为离散制造企业，核心业务包括 CAE(计算机辅助工程)、PLM(产品生命周期管理)、MES(制造执行系统)。2022 年~2023 年 10 月，阳普智能营收分别为3400.22 万元和 3056.65 万元;净利润分别为-181.16 万元和 227.43 万元。

参考 ANSYS 发展历程，公司通过收购有望加速布局民用市场。本次收购主要看好标的公司两个方面价值，一是阳普智能目前服务上千家客户，如广汽集团、格力钛新能源、 珠海极海半导体等，丰富公司既有客户资源;二是阳普智能总部位于广东，其团队和客户资源也将完善公司在华南地区的业务布局，填补市场空白。

3.3 持续扩充产品服务矩阵，仿真云平台应用前景广阔

公司布局高性能计算平台业务，满足下游客户大量仿真模拟计算带来的算力要求。高性能计算(High-Performance Computing，HPC)利用超级计算机或计算机集群能力解决需要大量计算的复杂问题。它能够通过聚合结构使多个节点(计算机)以集群(互联组)的形式协同作业，使用多台计算机和存储设备以极高速度处理大量数据，从而解决复杂的性能密集型问题。

公司在仿真算法开发过程中，同步研发与其相适应的高性能技术。公司主要客户为国内军工单位及科研院所，部分客户在生产制造过程中需要大量的仿真模拟计算，对算力的要求非常高。公司为客户开发与自有各学科仿真技术匹配的高性能平台，既能够为客户构建领先的仿真计算环境，同时也有利于公司与客户在后期仿真领域的进一步合作。

公司高性能计算平台基于计算节点、大内存节点、登录管理节点、GPU 计算节点、高速网络、高性能存储等组成的 HPC 硬件环境之上，包含作业调度系统、统一管理门户、集成监控平台、数字大屏等多个模块的应用软件管理系统;可集成部署涵盖包括流体、结构、电磁、声学、光学等多种学科工程仿真软件，为其求解计算提供强大的算力支持。

公司工业仿真云平台可通过云服务方式向客户提供 CAE 软件及各类资源支持。工业仿真云结合了公司的各类工程仿真和高性能仿真计算技术及软件，以云服务方式提供仿真分析所需的 CAE 工具软件、高性能计算资源、存储资源、网络资源、高性能图形显示资源等，通过在本地及云端运行大量并行任务和分时使用，可以实现客户计算资源的充分利用，提升仿真效率，实现快速处理极复杂模型的高级仿真、降低计算成本的效果。

公司工业仿真云平台包括私有云服务和公共云服务两种部署，其中私有云方式对接客户本地部署的高性能计算平台，公共云平台则对接外部的计算资源。

根据公司招股说明书披露，基于工业仿真云平台已为下游客户提供集统一应用门户、仿真协同、仿真开发服务以及硬件设施部署于一体的仿真云服务。

4 盈利预测与估值

营业收入：公司作为国内 CAE 龙头厂商，核心软件产品矩阵完善，同时持续布局云化产品、高性能计算平台，积极拓展民用CAE市场，未来公司整体业务有望受益核心工业软件国产化替代进程而实现快速增长。我们预计公司 2023-2025 年营收持续提升，增长率分别为 37.51%/37.56%/40.00%，对应营收分别为 3.69/5.07/7.10 亿元。

工程仿真软件：随着我国核心工业软件国产化替代进程加速，“国产化”发展战略持续推进，叠加国内民用CAE市场空间不断打开，公司作为国产CAE龙头厂商，有望受益行业多重利好实现业务快速成长。我们预计公司 2023-2025 年工程仿真软件业务营收增长率为 40%/40%/40%，对应营收分别为 1.88/2.64/3.69 亿元。

仿真产品：公司仿真产品中包含核心 CAE 软件及相关硬件，因此我们认为该业务核心逻辑与工程仿真软件类似。我们预计公司2023-2025年仿真产品业务营收增长率为35% /35%/40%，对应营收分别为 1.80/2.43/3.40 亿元。

其它业务：我们预计公司其它业务 2023-2025 年营收增速分别为 5%/5%/5%，对应营收分别为 0.02/0.02/0.02 百万元。

毛利率：2022 年公司受到宏观因素影响，叠加公司营收结构出现显著变化，导致公司整体毛利率有所下降。随着公司 CAE 产品核心技术持续迭代，产品竞争力的不断提升，我们认为公司毛利率有望持续提升，预计公司2023-2025年整体毛利率分别为64.03%/64.64%/ 64.65%。

费用率：我们认为随着公司收入规模提升以及运营能力的持续优化，销售及管理费用率有望得到控制。我们预计公司 2023-2025 年销售费用率分别为 4.79%/4.88%/4.66%，管理费用率分别为 12.31%/12.28%/11.71%，研发费用率分别为 33.73%/33.69%/32.90%。

目前我国 CAE 软件上市公司较少，考虑公司所处细分行业为研发设计类工业软件，细分赛道主要包括 CAE、 CAD、EDA、PDM 等公司，因此我们选择以 CAD 为主营业务的中望软件，以 EDA 为主营业务的华大九天、概伦电子和广立微作为可比公司。

我们采用PE 法进行相对估值，2024 年可比公司平均 PE 为 116.80 倍，我们认为公司估值存在较大提 升空间，给予公司2024年110倍PE，目标市值 106.80 亿。

5 风险提示

1、CAE 核心技术迭代不及预期的风险：公司专注与 CAE 核心软件及相关平台工具， 若公司在 CAE 核心技术的研发迭代不及预期，可能导致新产品发布及新功能上线进度放 缓，无法及时满足行业客户需求导致市场份额丢失的风险;

2、CAE 相关商业化产品发布不及预期：公司以 CAE 软件为核心，打造仿真云平台、 高性能计算中心等商业化产品，旨在满足下游客户在不同场景下使用 CAE 产品的差异化需 求，若公司 CAE 相关商业化产品发布不及预期，可能导致下游用户采购意愿下降，进而对 公司整体业绩造成不利影响;

3、政策不确定性带来的风险：CAE 属于研发设计类工业软件，近年来在国家政策支 持下呈现国产化率稳步提升的态势。未来如果国家政策层面对核心工业软件替换的支持力 度不及预期，可能导致下游行业用户替换需求下降，进而影响公司整体经营状况。

4、下游市场需求不确定性带来的风险：公司立足于军工研究院所，并持续开拓民用CAE 市场，若下游民用行业客户对国产 CAE 软件需求不及预期，可能影响公司在民用领 域的市场开拓进度，对公司未来的经营规模成长性造成不利影响。

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报告来自【远瞻智库】